商业地产将受重创 利率让资产定价或需重新洗牌

  一叶而知秋，而今天落叶缤纷，还没感到季节的变化吗？

  利率的全面上涨

  银行体系外的资金利率以各种金融创新之名被提升，同时正规市场中的利率水平也在显著提升：SHIBOR，银行间回购利率、国债利率、信用债利率、各个细分市场的“类货币市场基金”的收益率等都在往上走。

  在今天利率半市场化的情况下，衡量短期资金成本，不仅要看各个存款利率，而且要看各种“类货币市场基金”的利率。我在比较宽泛的概念上用“类货币市场基金”：包括银行的一年内的理财、基金的货币市场基金、券商的短期资产管理计划、信托的资金池信托计划、各种雨后春笋般涌现的资产管理公司开发的或代理销售的短期投资产品/短期高利贷等等。

  从历史上看，货币市场基金就诞生在美国利率管制的20世纪70-80年代，本身就是为规避利率管制而生的。而我们今天泛滥的理财和短期投资市场不过是历史重演。它们是管制市场体系水池子中隐秘的连通器，实质突破了市场管制的约束，在进行市场套利和制度套利。不管喜欢还是不喜欢，它们都代表了无处不在的强大市场力量。监管层容忍了它们的存在，只在技术性层面加强监管，防止失控。

  事情发生的先后顺序不一致，结果可能就有天壤之别。2006年印尼海啸来临之前，海边居民发现海水出现大面积的深度退潮，有天真的游客去裸露的海底捡拾难得一见的贝壳，而个别有经验的海边居民开始往内陆高处跑。几小时之后，“大海站起来向你走来，”造成巨大伤亡。

  在衡量目前利率上涨的影响时，一定要关注事件发生的谱系次序：目前利率的上行不是正常的资金供需关系所决定的利率拉升，而是信贷在非正常的流动性宽松环境下大规模扩张之后，出现的实际利率大幅上涨。所以，此次利率变化对资产价格的影响可能会远远超过正常的预期。

  这次流动性大潮的变化也同海啸之前的潮水一样诡异。首先，全球的流动性洋流发生了变化。在过去较长一段时间里，都是新兴市场国家在输出流动性(穷国给富国借钱，这本身也是咄咄怪事)，而2008年以后，美联储左右着全球的流动性(受伤并泛滥的美元仍然顾盼自雄，不知道这种情况能持续多久)；其次，2013年开始，美国在摇摆中继续宽松，而新兴市场和中国先后出现了明显的紧缩。那么，美国“没有时间表”的宽松能否再次“惠及”中国市场？

  这里存在不确定性，但是回顾以上罗列的各种现象，似乎美国的摇摆宽松对新兴市场流动性的影响目前只有程度的不同，而没有趋势性的影响，不改变新兴市场紧缩的趋势。

  一年期的国债利率到了4.1%，工行两个月理财的预期收益率到5%，而10月CPI上涨3.2%，这意味着什么？这意味着金融纪律的大锤开始摆动，资金不再便宜，盛宴之后大扫除的扫帚已经开始挥动。

  有多少行业的平均风险调整后的资产回报率能稳定达到5%？有多少行业的资产负债率超过60%？没有廉价资金的滚动，有多少行业可以站着不倒？如果资金很便宜，可以持续维持，但两个月的保本型的理财收益率已经站上5%，AAA的1年期债券收益率也到了6%。

  现在，不管你是企业家还是投资客，想随意滚动资金已经很难，过去和金融机构建立的“关系”已经靠不住，因为这些机构也在调拨流动性以自保。而且即使能够高价借到资金，在收益不及利息成本的情况下，高杠杆开始反打，不死也伤啊。

  中国经济政策的舵手对目前的情况是清楚的，寄希望在适当紧的政策中，经济去杠杆的过程可以有序、可控、少痛、平稳地完成。但从政策的宣示效果看，伤其十指，不如断其一指。在充满动物性的资本市场，加杠杆是骑虎难下，人们无暇体谅政策的苦心，受伤的动物反而更桀骜难驯，更孤注一掷。这个市场环境中，杀鸡吓猴更管用，靠挂盐水是救不回病入膏肓的病人的。