万达港股IPO保卫现金流 目标筹资规模或超百亿美元

　　但值得注意的是，有业内人士表示，万达虽以庞大的资产打开上市之门，但其高投资、高周转的盈利模式的是否具有可持续性仍值得怀疑。这次IPO或许更多为了保卫现金流。

　　一位万达内部人士表示，万达能高速发展的主要原因是每一个项目现金流基本上能保持支撑平衡。“在发展拿地的时候，万达就要做现金流测算。比如拿多大一块地，要配套哪些销售物业，多大的体量，然后定价是多少？这么一组合，现金流测算出来是比较理想的。”例如万达第三代综合体来看，包括购物中心、五星级酒店、写字楼、公寓等业态。购物中心把销售的物业在整个地块进行配套，写字楼、商铺、住宅、公寓等等卖掉，覆盖了整个购物中心的投资。

他说，商业地产和住宅开发模式不同，需要沉淀大量资金，这个财务模型就迫使万达需在最快时间完成项目，为此，万达内部约定，一般情况下18个月到24个月完成一个商业中心建设，极个别需11到12个月完成。“如果现金流缺口太大，我们前期就否定项目。而且我们前期测算了，做完之后往往现金流比前面测算还要好。从现金流的角度，万达走向一个良性循环。”

　　万达集团董事长王健林也曾直言，对于万达来说，现金流永远比负债率更重要。但从招股说明书披露的数据来看，万达商业地产的现金流并不足够让人放心。招股说明书显示，截至2014年6月30日物其业收益为232.51亿元，较2013年同期318.34亿元减少27%。现金流变化更为明显，招股书显示，2011年万达商业地产经营活动产生的现金流达359亿（主要来自物业销售），2012年大幅降至115亿；2013年进一步降到68亿；2014年上半年变成了负数89.5亿。

　　招股说明书还显示，2011年-2014年上半年，万达商业地产的流动负债急剧攀升，分别为1238.79亿元、1571.29亿元、1802.77亿元和2193.60亿元。在资本充足率方面，其杠杆比率则分别为38.8%、48.7%、53.0%和87.8%，其资产负债率则分别为47.4%、45.9%、49.4%和51.6%，近年来上升幅度明显。

　　分析人士说，早期万达都是利用土地质押获得开发贷款。但目前万达手中沉淀的持有物业在不断增加，通过银行贷款的途径并不能解决万达所有资金链问题，而规模速率的降低也影响了其销售部分的现金流支撑。如果寻求信托或其他融资机构，资金成本则会比较高。而一旦上市之后，万达就可以在国内外公开市场进行债务融资、海外股权和债券融资，极大地降低融资成本，从而继续支持其快速扩张。

　　或许并非万达的好时机

　　虽然曾经贵为首富，但与其内地同行相比，王健林无奈地接受了一个并非好的上市时机。

　　同样是地产大佬，碧桂园2007年4月上市，股价一度高达14.18港币，但时至如今仅仅3.16港币，市净率仅1.04倍数，而碧桂园去年的市净率还维持在2倍左右。富力地产去年初股价高达16.28港币，现在只有9.17港币，市净率甚至只有0.74倍，而富力地产去年的市净率也在1.3倍左右。首创置业去年初股价3.81港币，现在只有2.82港币，市净率仅0.55倍，而首创置业去年的市净率也在0.6-0.7倍。雅居乐去年初股价12.82港币，现在只有4.44港币，市净率仅0.45倍，而雅居乐去年的市净率基本维持在0.9-1.0倍之间。

　　如果万达此时上市，究竟该如何估值？“五六年前，港股看内地的房地产企业很简单，在房地产的泡沫期，就拼土地储备，谁的储备多，谁的开发量高，谁的周转率快，谁的估值就高。那时候的房地产市场类金融属性，讲求土地为王。”上述的分析师说，现在全变了，大家看到的是销售萎缩、高库存和行业的流动性收缩。

　　评级机构穆迪11月12日表示，2015年中国房地产业销售将继续下降，而行业展望仍为负面。同时，库存水平也将相应维持高位，并且整个行业的流动性仍将维持紧缩格局。